宽松格局未改 债市分歧渐现

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　　尽管海外风波暂息，全球资产普遍开始定价中东冲突烈度降级——油价下跌、美元走弱、海内外股市普涨，但风险偏好提升并未对国内债市产生明显压制，资金面宽松叠加市场对国债供给期限结构缩短的猜想，促使近期利率债收益率全线下行。

　　后续债市行情将如何演绎？本轮“快牛”走势能否延续？市场中潜藏哪些偏空因素？部分业内人士认为，当前债市处于“快牛休整、震荡分化”的阶段，流动性宽松与经济温和复苏的基本面未改，但需警惕权益强势、供给集中等因素造成的短期冲击。布局上建议严控久期、均衡配置、波段操作。

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　　行情逆势走强

　　记者观察发现，本轮债牛行情的推进主要受到两方面因素影响，一方面，是资金利率中枢持续下行，进一步带动短端利率回落。4月初以来，资金价格进入新一轮加速下行通道，R001、R007中枢迅速降至1.30%、1.40%水平，累计幅度超10BP。当下资金利率已在新的平台稳定，1年期国债与R001（10日均值）的利差达到了-13BP的低点，短端利率是否还有继续下行的空间尚需观察。

　　另一方面，非银机构资金充裕，为现阶段债市提供了超额买盘力量。4月前三周，债基产品实现了“三连”显著净申购，在基金负债明显改善的背景下，由于短端率先走出牛市行情，票息与博弈价值均打折扣，因此中长端品种反而成为高性价比选择，尤其是此前行情相对滞后的30年期国债、10年期国开债。随着非银资金集中涌向高利差板块，利率中长端亦迎来了相应的补涨行情。

　　研究所的数据显示，最近一周（4月13日至17日）基金依旧为最大买盘，净买入1994亿元（近三周周均净买入规模达1800亿元），利率债重新成为主力配置品种，并且各机构对久期的诉求明显增强——净买入7年至10年期政金债、10年期以上国债706亿元、312亿元，合计占比超50%。

　　值得一提的是，4月21日盘面延续强势，截至收盘，间利率债市场收益率整体下行。举例来看，中债国债收益率曲线3M期限下行2BP至1.15%；2年期收益率回落1BP至1.28%；10年期收益率下探1BP至1.75%。

　　多空交织共振

　　“本轮债市‘快牛’行情受多重利好共振影响，短期延续动能充沛。”一位机构交易员向记者表示，“资金面保持宽松，叠加通胀担忧缓和、宏观数据表现平稳、大行下调同业存款利率，偏多因素发酵将共同驱动债市持续走强。”

　　认为，当前宽货币基调不变，流动性宽松红利将持续托底债市。

　　不过，记者也注意到，市场中同样不乏偏空因素。

　　首先，“股债跷跷板”效应仍存。日前，证监会发文松绑长线资金入市，促使市场风险偏好快速回升——避险资金从债市撤离、加仓股市，这将直接压制债券价格、推高收益率。

　　其次，前期因“债牛”涨幅过大，促使部分机构选择集中获利了结。4月上旬债市走出一波“快牛”行情，10年期、30年期国债累计下行超10BP，交易拥挤度高、多头获利丰厚。叠加权益市场走强触发止盈，机构选择集中减仓长债，将引发期现同步下跌、收益率上行。

　　再次，因税期原因，流动性宽松的边际弱化需要警惕。4月中下旬，月度缴税走款叠加同业存单大量供给，将促使银行融出意愿下降。资金宽松红利边际消退，杠杆交易被动平仓，也会加剧债市回调。

　　最后，是超长期特别国债供给将压制长端行情。4月24日发行30年期850亿元、20年期340亿元超长期特别国债，合计1190亿元。“市场开始提前担忧长端供给冲击来袭。”上述交易员称，“这也使得部分保险、交易盘选择提前抛售长久期债券进行避险。”

　　布局攻守兼备

　　考虑到债市避险逻辑削弱，以及中东冲突降温，聚焦未来布局，建议关注攻守兼备的策略。

　　具体而言，投资操作应严控久期波动。中信证券认为，宽信用加速回暖、财政供给放量、美联储降息不及预期、中东局势反复，均会压缩利率下行空间、引发债市回调。目前可采用哑铃型久期策略，短端做流动性防御、长端增厚票息收益。

　　长城基金认为，长端行情高度依赖资金面，一旦DR007中枢抬升，那么本轮“快牛”行情将加速收尾。

　　“由此，我们建议各机构一方面保持组合流动性，不要选择牺牲流动性换取更高票息的个券，可关注未来流动性出现明显提升的品种；另一方面，控制组合久期，即使因利差较大参与超长期限品种，也建议采用哑铃型策略，通过控制仓位的方式控制组合久期，且不建议系统性拉长组合整体久期。”研究所固收首席分析师齐晟说。

　　较之上述相对审慎的观点，亦有不少机构对后续债市走势持乐观判断。

　　“向后看，30年期国债收益率上半年的最低点应该会落在2.1%至2.15%区间，全年维度或可下行至2.0%至2.1%；全年10年期国债利率或下探至1.60%附近。”研究所固收首席分析师吕品称。

　　包括固收团队在内的不少机构建议，后续可逢回调适度布局长久期利率债。

（文章来源：经济参考报）